债市观察：市场风险偏好持续下降 中长端多头发力显著

　　过去的一周，债市获风险情绪降温支撑延续走强，股市震荡调整提振避险买需，长短期限前表现更优；一级净融资维持相对高位，信用债收益率亦延续下行。央行公开市场转为净回笼，规模为2300亿元。虽然资金利率整体变化不大，但存单市场反映市场对货币宽松的预期再度升温。

　　机构认为，在降准和结构性降息之后，市场对OMO和MLF利率下调充满期待。收益率曲线整体而言，不同期限利率均有明显下行，曲线位置的变动大于曲线形态的变化。本周逆回购余额小幅回落，政府债净缴款有所抬升，同业存单到期量同样有所提升，春节前资金面在降准资金释放之际预计虽有波动但整体仍不会过紧。

　　行情回顾

　　国债期货上周“量缩价升”，30年期国债期货主力合约累计涨1.54%报105.14，10年期国债期货主力合约累计涨0.42%报103.525，5年期国债期货主力合约累计涨0.15%报102.85，2年期国债期货主力合约累计涨0.03%报101.324。此外，国债期货持仓量和成交量均减少。上周，10年期主力日均持仓量和平均成交量分别为16.79万手和5.91万手，相比于前一周减少1.02万手和0.94万手。

　　风险偏好降温，银行间收益率大幅下行。数据显示，上周10年国债活跃券230026累计下行7.95BPs至2.4325%，10年国开活跃券230210累计下行6.9BPs至2.6375%。

　　具体来看，上周一央行开展大额逆回购投放，叠加股市下行的影响，债市情绪较好，当天230026下行1.15BP；周二，消息面平静，风险偏好下行继续利好债市，当天230026下行4.2BPs，在没有重要利好催化下10年国债收益率创下新低；周三，债市延续涨势，当天230026下行1.3BP；周四，央行进行大额净回笼，此外股市也有所企稳，债市走势震荡，当天230026上行0.2BP；周五，消息面平静，股债跷跷板影响之下债市延续走强，当天230026下行1.5BP。

　　收益率曲线方面，10-1年期国债利差走阔5BPs至53BPs，10-1年期国开利差走阔1BP至48BPs，短端利率下行幅度大于长端，曲线呈现牛陡形态。上周跨月后央行进行了大额净回笼，且DR007运行在1.8%上方，流动性分层依然存在，但短端利率债和存单利率大幅下行。这意味着市场货币宽松预期再度升温。

　　一级市场

　　上周新发行利率债3469亿元，利率债净到期621亿元。上周利率债新发行环比下降，叠加利率债到期量上升的影响，利率债净供给大幅回落。从发行结果来看，农发债各期限需求均旺盛，7年的需求尤其突出，全场倍数高达6.42。上周五的30年附息国债招标需求也十分旺盛，全场倍数高达4.93。在二级市场走强以及利率债净供给偏少的背景下，利率债招标需求维持偏强状态。

　　上周信用债共发行2895.38亿元，较前一周3531.18亿元环比下降；由于到期环比下降叠加发行环比下降，信用债净融资1153.50亿元，较前一周的1028.65亿元环比上升。分产业债和城投债来看，上周产业债发行规模1385.18亿元，较前一周的2038.50亿元环比下降，上周产业债净融资规模环比下降，为752.23亿元；上周城投债发行规模1510.20亿元，较前一周的1492.68亿元环比上升。

　　海外债市

　　北美市场方面，据美国财政部数据，截至周五（2月2日）收盘，美债收益率集体上涨，2年期美债收益率涨15.9BPs报4.376%，3年期美债收益率涨16.4BPs报4.152%，5年期美债收益率涨16.5BPs报3.987%，10年期美债收益率涨13.8BPs报4.025%，30年期美债收益率涨10.1BPs报4.224%。

　　美联储主席鲍威尔表示，联邦基金利率很可能处于本轮紧缩周期峰值。如果经济发展与预期大体一致，美联储将开始调整政策力度。但他同时表示，联邦公开市场委员会“不太可能在3月达到信心水平，并确定3月是采取行动的时机”。

　　国际货币基金组织（IMF）总裁格奥尔基耶娃表示，相较于过晚放松货币政策，美联储和其他主要央行过早放松货币政策将面临更多风险。不过她强调，当数据显示时机成熟时，美联储应该毫不犹豫地降息。

　　亚洲市场方面，日债收益率多数延续回落，截至上周五（2月2日）尾盘，10年期日债收益率报0.676%，下行2.1BPs，3年期和5年期日债收益率分别下行0.3BP和0.8BP，报0.076%和0.276%。

　　欧元区市场方面，当地时间2月2日，欧债收益率集体收涨，英国10年期国债收益率涨17.1BPs报3.912%，法国10年期国债收益率涨8.7BPs报2.742%，德国10年期国债收益率涨9.5BPs报2.238%，意大利10年期国债收益率涨9.1BPs报3.806%，西班牙10年期国债收益率涨8.4BPs报3.162%。

　　公开市场

　　上周一至周五，央行分别开展了5000亿元、5630亿元、5440亿元、430亿元和970亿元逆回购操作，全周逆回购累计净回笼2300亿元。月初DR007仍然在1.8%的政策利率上方，央行合意的资金价格相比宣布降准前没有明显变化。

　　资金面边际转松。上周的DR007运行在1.84-1.94%的区间，R001运行在1.75-2.01%的区间，月末资金面偏紧，跨月后资金面边际转松。存单利率曲线整体下移，其中1年期存单利率下行5BPs至2.36%。虽然资金利率整体变化不大，但存单市场反映市场对货币宽松的预期再度升温。另外，实体融资需求不足以及资产荒的逻辑也传导至存单定价。

　　要闻回顾

　　·1月31日，人民银行上海总部召开2024年货币信贷工作会议，传达贯彻2024年人民银行货币信贷工作会议精神，部署2024年上海货币信贷工作。会议强调，各银行业金融机构货币信贷工作要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，准确把握当前形势，积极应对复杂情况，全面落实好稳健的货币政策灵活适度、精准有效的总体要求，不断巩固稳中向好的基础，为促进经济高质量发展提供更有力的金融支持。

　　·1月30日，深圳市七届人大五次会议开幕，深圳市市长覃伟中在开幕大会上作政府工作报告时提到，2023年，深圳证券交易所股票交易额保持亚洲第一、全球前三，债券发行规模首次突破2.0万亿元。

　　·总部位于上海的新开发银行2月1日宣布，最新在中国银行间债券市场成功发行规模为60亿元人民币的5年期熊猫债券。这笔交易是多边开发银行今年首次在中国银行间债券市场发行熊猫债券。

　　·美国联邦储备委员会1月31日结束为期两天的货币政策会议，宣布将联邦基金利率目标区间维持在5.25%至5.5%之间不变。这是美联储连续四次会议维持利率不变。美国联邦储备委员会主席鲍威尔表示，若经济发展于预期一致，美联储将开始调整政策力度。但在有更大信心确保通货膨胀率正迈向2%之前，降息是不合适的。

　　重要数据

　　·2024年1月31日国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会发布了中国采购经理指数。对此，国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河表示，1月份，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为49.2%、50.7%和50.9%，比上月上升0.2、0.3和0.6个百分点，我国经济景气水平有所回升。

　　·2023年12月，全国发行新增债券1106亿元，其中一般债券185亿元、专项债券921亿元。全国发行再融资债券850亿元，其中一般债券411亿元、专项债券439亿元。

　　·2023年，全国一般公共预算收入216784亿元，同比增长6.4%。主要税收收入项目中，印花税3784亿元，同比下降13.8%。其中，证券交易印花税1801亿元，同比下降34.7%。土地和房地产相关税收中，契税5910亿元，同比增长2%；房产税3994亿元，同比增长11.2%；城镇土地使用税2213亿元，同比下降0.6%；土地增值税5294亿元，同比下降16.6%；耕地占用税1127亿元，同比下降10.4%。

　　·近年来，国家财政把科技作为财政支出的重点领域优先予以保障。2018年至2023年，财政科技支出从8327亿元增长到10567亿元，年均增长6.4%。

　　·银行业理财登记托管中心2月2日发布的《中国银行业理财市场年度报告（2023年）》显示，截至2023年末，银行理财市场存续规模26.80万亿元，全年累计新发理财产品3.11万只，募集资金57.08万亿元，理财产品投资者数量增至1.14亿个，为投资者创造收益6981亿元。

　　机构观点

　　光大固收：下阶段应更加重视信贷的均衡投放，使实体经济得到更为稳定、持续的信贷支持。一方面，在信贷投放的大月中，金融机构应尽量克制住过强的放贷冲动，将信贷需求平滑至下一月份释放。另一方面，我们建议货币当局在信贷增长疲弱时灵活出台支持性的政策，对信贷投放进度进行精准有效的调控，防止其明显偏离历史水平。

　　中信证券：倘若此轮美联储采取预防式降息，美国经济步入软着陆，则通胀环比增速预计会失去下降动力，可能会出现震荡或甚至再次反弹。考虑到美国消费韧性以及房地产市场利率敏感性和较强劲的刚性购房需求，倘若本轮美国经济软着陆，则美国通胀在降息后有不小的反弹压力。这也就意味着美联储采取预防式降息实际上是默许了通胀的上行风险。

　　光大证券：春节假期后，节前提现的资金将回流银行体系，可以为政府债券发行以及资本市场的运行创造良好的流动性环境。货币当局对于流动性具有很强的掌控能力，1月份流动性宽松稳定的客观事实已经充分说明其呵护市场的主观取向。下一阶段货币当局有充足的工具灵活自如地调控各期限流动性的量与价，稳市场、稳信心。

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